全球金融市场动荡源头何在

    ■张茉楠

    在全球金融一体化的今天，所有的“蝴蝶效应”背后都隐藏着系统性的金融风险，而那些能够产生系统性风险的一定是全球主导性和决定性力量。

    近日，全球金融市场正在经历一场2008年国际金融危机以来的剧烈动荡，金融市场之间的联动，尤其是外汇市场、股票市场及大宗商品市场之间的联动导致金融恐慌指数急剧飙升。中国股市一周之内暴跌20%，美国道琼斯指数上周一开盘“闪电崩盘”，并触发熔断机制。日股日经指数跌4%，澳大利亚股市跌至一年半低点，印尼雅加达综合指数大跌6%。台湾股市加权指数跌7.2%，为1990年以来最大跌幅。全球股灾对全球金融体系稳定构成极大冲击。

    产生全球金融市场共振的源头到底在哪里？是什么导致了全球风险资产抛售？是人民币，还是美元？被外媒解读的中国人民银行启动汇率中间价改革所引发的汇率急跌会产生如此之大的威力吗？

    事实上，正如我们此前所预判的那样，全球货币政策正在走向重要分水岭。目前，美联储资产为4.5万亿美元，是危机前的5倍，抵押支持债券（MBS）和国债占比在90%以上，负债主要是超额准备金，规模为2.7万亿美元。随着美国量化宽松政策退出预示着全球货币金融新周期的到来，国际金融危机以来的全球货币扩张的外部环境正在发生趋势性改变，全球将不可避免地迎接新的结构性冲击，而中国只是深受其困的代表。这种新的“结构性冲击”具有普遍性和持续性特征，未来几年全球很可能面临美元流动性断崖的风险。

    从“美元”自身供给看，掌握全球货币“总阀门”的美联储开始逐渐减少每月的证券购买计划后，全球的货币基数由停滞转为下降，导致全球“美元资金池”水位下降，势必对外围国家，特别是新兴经济体产生大量的资本回流和冲击。

    除“美元”之外，以“石油美元”表现的流动性缩水是对全球资本流动产生的第二股重要力量。事实上，过去十多年来，石油输出国和生产国的大量“石油美元”都流入到全球特别是新兴市场当中，“石油美元”的流入为全球金融系统提供了流动性，刺激了资产价格上涨。

    由于美元是全球大宗商品的基准计价货币，美元的持续升值导致国际大宗商品价格的进一步下降。与之相伴的是其他国家包括中国对大宗商品需求的下降，使得国际大宗商品市场遭遇重创。“石油美元”的大幅缩水极大地影响了国际资本格局。

    对全球流动性产生重大影响的第三股力量是“商品美元”。事实上，国际金融危机以来，随着全球经济再平衡和外需大幅萎缩，新兴经济体贸易盈余持续下降，外汇储备对GDP比例为2%左右，大幅低于危机前历史均值的5%左右。尽管美国持续复苏，但由于其能源产品进口减少，危机后消费倾向下降，制造业回流，新兴经济体对美国的出口很难重现危机前的繁荣。

    因此，无论是“美元”、“石油美元”、“商品美元”都面临着周期性拐点，这是全球从未有过的格局之变。美国经济正在步入复苏轨道，二季度美国GDP年化环比增长3.7%的增速很可能不会被短期的全球市场动荡所打乱，而是延续美联储既定的年内加息的时间表和节奏。美国货币政策调整伴随严重的外溢效应，将进一步通过国际资本流动、汇率动荡、融资成本结构变化等渠道冲击全球金融市场。未来全球面临系统性流动性风险恐难避免，维护全球金融稳定与安全将成为全球面临的首要任务。

    （作者系中国国际经济交流中心战略部副研究员）