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    国际篇

    欧美经济：韧性-Resilience

    次贷危机和欧债危机之后，人们被悲观情绪压抑，至今这种情绪挥之不去，甚至有人宣称更大的金融危机在不远处。这种想法可能低估了欧美经济的韧性。2015年，美国经济增长同比可能上升至2.5%至3.0%，比2014年加快约0.5个百分点；欧洲经济也会轻微加速增长，运气好的话，增长率可能会超过1.5%。从危机到衰退到弱复苏，西方经济体的韧性在逐步显现，尽管资产价格有动荡，但黑暗已在身后。

    日本经济：衰落-Degeneration

    日本经济和欧美存在怎样的差异性？关键在于增长潜力。同样是量宽刺激，欧盟财政赤字和贸易逆差在缩减，而日本财政赤字接近GDP的4％，贸易逆差创新高；欧盟有9％的失业率，南欧更高，而日本几无明显失业；欧盟在南欧和中东欧有产业转型和创新的空间，而日本则没有广袤的区域内市场。将德日加以比较，德国上世纪80年代有欧洲汇率联动机制EMS淡化马克升值压力、90年代有东西德合并拓宽增长空间、新世纪以来有欧元的新刺激，日本则不断尝试在经济上“去中国化”，日本农业从业人员平均年龄甚至高达66岁。日本经济短多长空的轨迹很难改变。

    普遍量宽：再平衡-Rebalance

    如何看待全球量宽是非常有趣的。量宽虽然作为反危机的临时措施而面世，但却有可能作为全球货币政策新框架而持续存在。在我们看来，量宽带有明显的再平衡特点。量宽是经济增长和收入分配之间的再平衡，在更低的经济增长下，量宽使资本回报率下降，人力资源在收入分配中的份额上升；量宽也是财政和货币之间的再平衡，欧美财政因量宽获得了改善财政框架的余地。量宽对缓解收入分配恶化、拓宽财政改革、平衡实体经济和虚拟经济之间的利益分配有持续影响。因此，一些相对深入的研究在预期，美国经济在未来是否可能复制克林顿的“好运十年”。

    中国篇

    百年中国梦：复兴-Renaissance

    中国资本市场将伴随“中国梦”走出怎样的轨迹？最激动人心的解释是，“中国梦”的进程，是中国重新迈向世界屈指可数的大国，使全球走向G2时代的过程。比照美国资本市场，在大萧条之后到二战之前，美国经济成为全球第一，美国资本市场也呈现长期繁荣。因此伴随“中国梦”的应该是资本市场持续繁荣，而我们现在只是在起点。

    尽管我对中国经济和金融的未来坚信不疑，但还未敢做出上述乐观判断。考虑到即便“中国梦”让中国成为和美国比肩的强国，但中国能够达到的人均GDP水平较低，人口和资源压力沉重，资本市场上行节奏可能非常温和。

    依法改革：再出发-Restart

    2015年会有多少改革方略落地？资本市场持续热盼。前30年，改革就是违法，原因在于1978年之前的法律法规体系和现代国家治理存在较大冲突。而后30年，包括经济改革在内的体制改革则需要依法。中国已建立了具有中国特色的良好法律框架，因此重大改革也许不会像下饺子一样纷纷落地。但中国依法执政和改革面临的问题如此之多，细微改革积累起来同样能发挥巨大作用。

    中国资本市场也同样如此，没有大改革无妨市场持续繁荣。上海自贸区、沪港通之后，能否有新三板撮合交易？新股发行、资产证券化等改革能否提速？这些改革也许不比国资、财税、人口、土地等改革那么宏大，但同样可积微成著。中国百年来的教训之一在于，我们走得总是很快，但方向未必正确。从历史长河看，走得对，比走得快似乎更重要。

    保底线调结构：潜行-Relocation

    中国经济仍然运行在温和减速的轨迹上，一些研究为了拟合宏观数据向下和资本市场向上之间的鸿沟，不得不编造2015年财政、货币、国资改革等普遍火红的扩张憧憬；另一些研究者则对中国经济能否着陆没有太大信心。过去3年，祸福之间，我们可能没有看到相伴相生的一些潜在变化。

    最大的潜在变化在于，人们没有预见到中央表现出如此巨大的凝聚力以及政府自身改革的持续性。在经济领域，增速和物价下行的同时，要素投入和财政收入的减少速度快于经济下行，居民收入增长快于经济下行，企业主营利润率的下行明显慢于经济下行，这显示中国增长质量和收入分配在悄然改善。中国并购市场持续膨胀，估计2014年全年接近3万亿元，并购额占信贷新增逾20％，显示存量资产优化配置也在加速。这些潜行的积极信号，才是支撑资本市场的重要活力。